财信证券：市场底渐行渐近 静待指数企稳

在美联储鹰派会议纪要公布、国内一二线地产政策暂未明显调整下，上周A股市场延续调整走势，上证指数下跌1.80%，创业板指下跌3.11%，两市日均成交额为7274.37亿，较前一周下降6.33%，市场交投情绪不高。7月24日中共中央政治局会议精神大超市场预期，基本奠定政策底。但从历史经验来看，市场更加看重实质性政策的落地，因此市场底通常滞后于政策底。2004年以来，市场底出现时间通常会滞后于政策底1-2个月，上证指数的市场底点位与政策底点位持平或者低于政策底100到150点。本轮政策底在7月24日出现，此时上证指数点位在3150点附近。从市场底与政策底1-2个月时间差、100到150点的点位差规律来看，预计市场底可能在8月底至9月底出现，同时上证指数将在3000点至3050点区间存在较强支撑，后续市场指数的下探时间及空间均非常有限，当下不宜过度悲观，静待市场指数企稳。

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7月份高频经济数据走弱亦是市场承压的重要原因。7月PMI低于荣枯线、7月社融及信贷数据低迷均显示经济仍存在一定压力，后续仍需政策积极发力。（1）投资端而言，1-7月，全国固定资产投资（不含农户）同比增长3.4%。其中，民间固定资产投资同比下降0.5%。从环比看，7月份固定资产投资（不含农户）下降0.02%。（2）消费端而言，7月份，社会消费品零售总额同比增长2.5%。其中，除汽车以外的消费品零售额增长3.0%。（3）出口端而言，7月份，以人民币计算，我国出口2.02万亿元，下降9.2%，按美元计价，我国出口2817.6亿美元，下降14.5%。（4）生产端而言，7月份，规模以上工业增加值同比实际增长3.7%。从环比看，7月份，规模以上工业增加值比上月增长0.01%。在政治局会议召开后，预计8月下旬至9月中旬将是政策密集发力期，叠加地产板块“金九银十”销售旺季，我们预计9-10月份国内经济增速将边际改善。股市指数=股市估值×业绩：（1）从业绩来看，社融增速约领先于工业企业利润总额增速1-2个月；（2）从估值来看，社融增速也约领先于股市市盈率估值水平1-2个月。7月份社融增量创下了2016年7月以来的新低，社融低已经出现，预计市场指数也将滞后于社融底1-2个月实现回升，8月底至9月底或将是配置A股的关键窗口期。

在政治局会议提出的“活跃资本市场，提振投资者信心”后，证券时报、经济日报、央广网等三大官媒共同发声，为活跃资本市场、提振投资者信心出谋划策，其中降低印花税、实施T+0交易呼声再起。上周五收盘后，证监会确定活跃资本市场一揽子政策措施，包括建立完善突破关键核心技术的科技型企业上市融资、债券发行、并购重组“绿色通道”；合理把握IPO、再融资节奏，完善一二级市场逆周期调节；研究适当延长A股市场、交易所债券市场交易时间等。证监会认为现阶段实行T+0交易的时机不成熟，建议“印花税”有关具体情况向主管部门了解。具体来看：

（1）降低证券交易经手费，同步降低证券公司佣金费率；当前，我国证券交易印花税税率为0.1%，而下调后的沪深交易所经手费率为0.00341%，券商佣金费率的平均水平为0.025%左右。证券交易印花税的费率明显高于其他证券交易手续费，存在一定的调降空间。

（2）研究适当延长A股市场、交易所债券市场交易时间。目前A股交易市场约为4个小时，大幅低于香港市场（约5.5个小时）、欧美市场（约6.5-8.5个小时），A股确是有一定优化交易时长的空间。但不同于港股、欧美股市以机构投资者为主，A股仍是个人投资者为主的交易结构。如在工作时间段延长A股交易时间，可能造成个人投资者频繁盯盘交易、挤压社会工作时间、影响社会工作效率，后续仍需综合权衡利弊后再合理优化。

（3）将支持更多上市公司通过回购股份来稳定、提振股价。从2022年全年的回购实施情况来看，我们测算全部A股、全部港股、全部美股的股份回购金额分别为0.66万亿人民币、0.10万亿港元、1.03万亿美元，占2022年底各自市场总市值的比例分别为0.78%、0.19%、2.01%。美股公司大幅回购，有效支撑了美股市场估值。A股亟需鼓励优质上市公司提升股东回报率，改变A股市场长期以来的“重融资、轻投资”倾向，通过活跃投资端来带动融资端提升，将更有利于A股长期可持续发展。

海外方面，美联储公布了7月份会议纪要：（1）大多数美联储官员认为通胀面临“重大”上行风险，这可能促使他们在今年再次加息。（2）美联储内部研究人员撤销对经济衰退的预测，预计失业率小幅上升。（3）银行体系“健全且有韧性”，信贷条件收紧可能会对经济造成压力。美联储7月会议纪要表述比市场预期更为鹰派，继续强化了加息预期。根据最新CME“美联储观察”：美联储9月维持利率在5.25%-5.50%不变的概率为87.5%，加息25个基点至5.50%-5.75%区间的概率为12.5%；到11月维持利率不变的概率为50.8%，累计加息25个基点的概率为44%，累计加息50个基点的概率为5.2%。7月纪要公布后，美元指数持续走强，美债收益率走高，全球资本市场、非美货币、贵金属、数字货币等大多偏弱。8月24日至26日将举行杰克逊霍尔全球央行年会，该会议是美联储传递货币政策信号的重要场合。2022年杰克逊霍尔会议上，美联储主席鲍威尔曾传递鹰派信号，拖累全球资本市场表现。据此我们认为下周市场仍将继续消化鹰派加息预期，建议防守为主，合理控制仓位。

目前A股估值性价比凸显，政策底已经确定，市场底渐行渐近，中长期的机会已大于风险，预计市场继续下行空间有限，短期不宜过于悲观。风格层面，市场风格层面将处于主题投资和景气投资的切换时期，第三季度重点把握结构性机会：

（1）中报业绩有望超预期的板块。例如，行业拐点已现的保险板块、受益竣工回暖以及高温天气的白电板块、受益高温天气和煤炭价格走弱的火电板块；

（2）周期反转板块。例如具备周期反转预期的存储芯片、面板、养殖板块（鸡、猪）、造船板块；

（3）业绩驱动的消费板块。2023年疫情对经济的直接冲击已经结束，关注低估值有业绩驱动的必选消费板块，例如白酒、生猪养殖板块；

（4）低估值的成长板块。例如低估值、高成长的生物医药、新能源细分赛道。

本文作者系财信证券研究发展中心分析师黄红卫（执业证书编号：S0530519010001）。以上观点来自财信证券研究发展中心8月20日研究报告《市场底渐行渐近，静待指数企稳》。风险提示：股市有风险，投资需谨慎。

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